一、对美国经济的影响
截至3月2日，韩国已成为中国湖北省以外最严重的疫区，确诊病例达4335例，日本确诊980例。欧洲也有爆发势头，仅意大利已确诊2036例。为了防止疫情进一步扩散，2月4日美国已经采取限制入境措施，要求过去14天内到过中国的非美国公民不能进入美国境内。若韩国、日本、意大利等其他国家或地区疫情失控，也存在被美国限制入境的可能性。2003年非典时期，美国并未采取类似的限制入境措施，当前的限制入境措施会对美国经济造成怎样的影响？我们认为美国的旅游业和房地产首当其冲，疫情对于制造业也存负面影响。股市下跌影响居民可支配收入，对消费存负面冲击。此外，需密切关注美国本土疫情扩散风险。
1.1 旅游业
美国的旅游业统计口径包含了旅游、留学、商业旅行，是美国最重要的服务业贸易顺差来源之一。2018年旅游业贡献了27%的美国服务业贸易顺差。中国和日本是北美以外前三大的旅行者来源国。中、日、韩分别贡献了美国旅游业贸易顺差的10.6%、2.6%和3.1%，合计贡献16.3%。中、日、韩合计贡献的旅游业贸易顺差在美国GDP中占比0.2%，其中中国占比0.13%。
根据美国旅游业协会的统计，美国对中国的旅游业出口主要是购物和教育，对于日本则主要是购物和交通服务。在旅行者参与的主要活动中，购物、观光、品尝美食高居榜首。可见限制入境政策对于美国的零售、餐饮、教育、交通运输业都会产生负面冲击。
从游客季节性而言，夏季是中、日、韩游客前往美国的旺季，此外1月有中、韩游客前往美国的高峰，2、3月还会出现日本游客的高峰。当前的疫情可能已经阻碍了部分游客前往美国，但对于经济的影响还需要等待数据验证。若在夏季旅游旺季前疫情得到控制、取消入境限制，则一定程度上可以降低疫情的冲击。
1.2 房地产
海外投资者是美国房地产市场的重要参与者，尤其是在次贷危机后大量海外买家前往美国“抄底”，海外购房者的销售额一度占全美房屋销售额的80%，当前这一占比下降至30%。随着中国经济的高速增长，中国购房者成为了美国房地产市场的最大海外买家，过去数年中国购房者贡献了约14%的全美销售额。中美贸易关系恶化后，2019年中国购房者需求大幅下降，但仍稳居第一大海外买家，贡献了全年销售额的5.2%。据美国房地产协会统计，有41%的中国购房者并不持有美国绿卡或长期签证。此外美国购房具有显著的季节性，每年的2至4月是购房高峰。当前的限制入境措施使得中国购房者前往美国购房的难度加大，且与购房旺季重合，可能显著抑制美国购房需求。这是未来2至3个月需要关注的重点。
1.3 制造业
根据中美第一阶段协议，中国在今年需在2018年基础上增加63.9亿美元的自美国进口商品。若中国完全履行这一采购计划，按照美国统计口径，在美国进口总量与2019年持平的前提下，贸易差额/GDP比值将从-3%提高至-2.5%，相当于对年度GDP增长贡献了0.5%。这将一定程度上抵消旅游和房地产遭受的冲击。
美国对于中国的出口产品前五位分别是：机械和电气、运输设备、化学制品、能源和农产品，大多与制造业需求相关。由于延迟复工和隔离措施，中国制造业近乎停摆，2月制造业PMI仅为35.7，创历史最低值，甚至低于次贷危机时期水平。中国第一季度的进口量很可能不及预期，这将导致中美双方在监督协议执行情况时产生分歧，也使得全年进口达标的压力积攒在下半年。
此次疫情给中国制造业和全球产业链造成的冲击可谓前所未有，难以找到高度可类比的历史样本。退而求其次，当前美国自中国进口占比与90年代初日本相当，且日本产业结构与我国有一定相似性，我们主要回顾日本1995年和2011年两次大地震以及2003年非典期间美国经济的表现。有趣的现象是，尽管这三次事件均发生在美国主动补库存阶段（供需向好），但期间美国的经济数据均出现了不同程度的走弱。需要强调的是，此次中国经济受冲击的程度明显大于SARS时期，也明显大于日本遭遇大地震时期。
1995年1月17日凌晨日本发生7.3级的阪神大地震，重创了日本第二大的京阪神都会区。从经济数据的实际表现看，从1995年3月开始至11月，美国ISM制造业PMI持续下滑，经济活动同步指数也相应走弱，出现了经济放缓的预警信号。彼时美联储也在议息会议中提及此次大地震，认为美国国内和发达经济体经济增长势头良好，地震的影响有限。然而此后经济数据的持续走弱使得美联储在1995年7月预防式降息25bp，随后的1995年12月和1996年1月议息会议再分别降息25bp。
2011年3月11日下午日本外海发生9.0级大地震，随后引发海啸，日本东北三县遭受毁灭性打击，福岛核电站发生核泄漏事故。日本东海岸集中的大量钢铁业、石化业、制造业、核电等支柱企业遭到巨大损失，东京都会区的电子、汽车等企业均被迫停工。与1995年阪神大地震后类似，东日本大地震后的半年美国ISM制造业PMI和经济活动指数走弱。
2003年非典新增病例高峰的3至6月期间美国ISM制造业PMI和经济活动指数也出现了走弱。美联储在当时的议息会议中并未提及非典疫情，对于中国经济的评价为“保持强劲”，且美联储预期美国经济数据会持续向好，但最终美国经济数据表现不佳。美联储在2003年6月的纪要中承认数据不及此前预期，决定降息25bp。
1.4 美联储被迫降息应对
在面对海外冲击和美国本土的突发事件冲击时，美联储往往以降息应对。海外冲击我们主要回顾上文的两次日本大地震和非典时期。美国本土冲击我们主要回顾01年“911”恐怖袭击和2008年次贷危机。
美联储在两次日本大地震和非典时期（以2003年3月1日起算）都低估了海外风险对美国经济的影响，而事实证明美国经济数据受到影响走弱，尤其是制造业的压力更为明显，制造业PMI会出现持续数月的下行。最终美联储向经济数据妥协采取预防式降息，1995年降息50bp，2003年降息25bp；10年期美债收益率下行的持续时间最短的2003年也达到了75个交易日，下行幅度在85至237bp。总体而言债券市场的避险模式持续时间较长。统计的三次样本区间内美元指数和标普500也出现了显著的下行波段。整体而言，由于海外疫情拐点尚未出现，参考历史走势，美债收益率和美元指数的下行很可能都尚未结束。
尽管“911”时期也采取了部分限制旅行的措施，但对于经济的影响有限，制造业PMI仅在次月走弱。而次贷危机的冲击显然强于“911”，美债收益率和美股出现了持续大幅度的下行，制造业PMI持续半年走弱。在“911”和次贷危机期间美元指数均大幅贬值超10%。
综合上述分析，美联储在面对内外部突发事件冲击时会采取预防性降息，美债收益率和美股在年内会出现显著的下行波段，美元指数倾向于贬值，制造业PMI走弱。
美国疾控中心（CDC）对于当前疫情的风险评估为“美国和全球的公共健康风险非常高”，不过CDC也认为当前美国大多数人即刻暴露在病毒下的风险不高，病毒并未在美国广泛传播。
即便当前美国疫情爆发的风险较低，但此次疫情也将对美国经济产生实质性的影响，包括但不限于旅游、零售、餐饮、房地产、制造业。未来2至3个月的经济数据将逐渐反映疫情的影响。尽管美国经济数据尚未出炉，2月标普500跌幅已达13%，美债10年期收益率达到历史新低的1.15%，市场陷入经济即将衰退的恐慌。利率期货已经预期美联储将在3月降息50bp，上半年可能降息75bp。
为了避免引发金融市场更大的恐慌，预计美联储将顺应市场预期在3月降息50bp。美联储的当务之急是尽量减轻金融市场的恐慌对美国实体经济的冲击。一方面是美股暴跌直接影响个人财产性收入，这将使得本就疲软的服务消费雪上加霜。另一方面是企业杠杆率已经处于临界值，信用利差飙升可能引发企业连锁违约风险，对银行业构成冲击，进而再加剧金融市场恐慌。必要时美联储可能重启QE，尤其是重新增持MBS将对信用利差上行起到明显的遏制作用。
我们预期美国核心PCE同比温和回升，但预测区间上限也刚触及2%，且在近期商品价格暴跌之后核心PCE中商品相关子项的同比反弹力度将有所减弱。除非美联储重启QE向市场注入大量流动性，否则暂时不会出现类似“滞涨”的局面。
在下篇报告中我们将分析疫情对于欧元区经济的影响，并结合欧美经济基本面和货币政策推演对于金融市场的影响。 |
